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2022.06.23 17:15

美国衰退系列(三):衰退或已出现!但再通胀交易还未结束

汇丰银行全球固收团队最近指出,下半年临近,市场的焦点可能从高通胀风险逐步转向经济衰退或经济增长风险。

自美联储加大力度 “收水”,有关衰退的花式警告已接棒高通胀,成为了华尔街最重要的议题。就连美联储主席鲍威尔也松口承认 “大幅加息可能会导致美国经济衰退”、“成功软着陆具有挑战性”,华尔街对于衰退的争论随之进入新阶段。

汇丰银行全球固收团队最近指出,下半年临近,市场的焦点可能从高通胀风险逐步转向经济衰退或经济增长风险。

衰退或已经出现

事实上,对很多人而言,经济衰退已经出现了。此外,即便目前的国债收益率还没见顶,那也可能很快就会见顶了。

一些另类数据已经显示了这种趋势,例如观察整个金融新闻来源的单词出现的频率趋势,也可以看到,“衰退” 这个词出现的频率越来越高了。当然,“通胀” 出现的频率处于历史最高水平。

而讨论欧洲央行对 “经济增长” 和 “GDP” 的频率现在处于金融危机后的高位水平。因此,市场的认知正在发生轻微的转变。

美债收益率交易区间上移

另外,汇丰银行预计美债收益率的区间范围有一定变化,但基本观点并没有改变。

美联储和其他央行正在加息,这往往创造一个噪杂的市场。过去的加息周期看到债券市场以短期平衡的观点定价,这为区间交易者奠定了基础。

最近的情况似乎就是这样,美国 10 年期债券收益率的近期区间上移至 3.2%-3.6% 区域,2 年期债券收益率区间约为 3.2%-3.5%。

这些区间观点符合基于市场定价到 3.125% 或 3.625% 的加息周期峰值利率的各种情景。

在美联储预期放松之前,长期、远期收益曲线都会追随短期利率,所以,曲线应该保持相当平坦。

长期来看,美债收益率应继续下行

美联储的点阵图暗示了收益率曲线应该倒挂。不过,投资者对点阵图所暗示的倒挂进行定价似乎为时过早。

考虑到投资者对曲线的定价,期望能够以更低的水平购买债券。美联储选择每次会议加息 50 基点或 75 基点,影响有限。

两年期或十年期收益率的主要决定因素是情景假设中的峰值利率。

随着美联储对通胀的关注,市场的近期风险是更高的收益率,因为通胀更加具有粘性。

因此,战术观点是温和的看跌,但这并不改变长期走低的观点,它只是反映了债券市场在近 40 年的长期下行趋势中的行为方式。

债市反弹还需要等待

历史表明,不应该着急宣布利率周期的顶部。

债券市场经常有一个短期的平衡,然后重置为更高的收益率,这造成了下跌。

利率周期的峰值在转折之前持续了好几个月,可能需要好几个年才能出现。

投资者现在可能会谈论经济衰退的风险,然而,显著的反弹可能要等到有更强的理由证明经济衰退或美联储积极的宽松政策时才会出现。

下图显示了从第一次加息前 26 周到最后一次加息后 26 周的两年期利率期货初始 100 美元头寸的损益情况。

美联储或更激进

如果你相信美联储将维持 2% 的通胀目标,事实上,美联储可能必须相当激进才能达到 2% 的水平,这可以说有一个更大的长期不利因素。

次贷危机前的 5 年期利率是 6%,自那以来,峰值利率已经降至 2.5%。

如果经济随着美联储抑制通胀而放缓,那么美联储对长期利率的指引可能继续下降。

然而,如果通胀率被拉低到 2% 或更低,那么,你会期望利率恢复到过去的均衡水平,或者更低。

目前,美联储两年期国债与 10 年期国债收益率已经倒挂。

从历史看,直到周期的后期,才会看到这样的倒挂,上一次真正的倒挂要追溯到 20 世纪 80 年代初,当时的美联储主席沃克尔在一次决议上可以轻松的加息或降息 300 基点。

当下显然没有处于这种状态,当时的美债收益率大约是今天水平的三到五倍。

当下依旧是交易通胀

30 年期的 TIPS(通货膨胀保值债券)盈亏平衡通胀率区间在 240-260bp 之间,这是一个相当稳健的水平。

如果美联储将成功的推动通胀走低,那么在该区间的上限就没有太多的下行风险,至少目前为止还没有。

如果美联储确实造成了经济衰退,那么我们已经看到 30 年期的盈亏平衡点下降到了 1.5%,所以,美联储通过造成经济衰退来实现其目标,这就有很大的下行风险。

我们看到,信贷利差已经扩大了很多,利率大幅走高,这是一个仍在反映持续再通胀的交易,而不是对衰退的交易。

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