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2022.06.24 11:17

美股科技股还要跌多久?下半年软件股崛起,明年才轮到互联网!

高通胀时代,美股软件 Saas 板块前期调整很充分,短期韧性、中期成长性亦最优。互联网板块短期持续受累于宏观逆风,但 2023 年有望显著改善。相比之下,硬件、半导体大概率进入下行周期。

高通胀来临,市场疯狂追逐高估值高成长的时代已经过去了。

自去年 11 月流动性预期快速收紧以来,美股科技股持续下跌,直接把纳斯达克指数送进了熊市。

中信证券分析师陈俊云、许英博注意到,伴随美股市场风险偏好的持续收敛,投资者亦不断缩短权益资产投资久期,对企业短期的确定性、盈利能力更为看重。

面对持续的高通胀,美股科技板块面临分母、分子同时受损的不利局面,目前板块估值已回到 2014~2018 年期间水平,较大程度反映分母端利率上行的影响,分子端业绩逐步成为市场关注的主要矛盾。

但面对复杂、且难以预期的宏观环境,短期维度作出精确的判断并不容易。资本市场总是习惯高估短期影响,而低估中长周期趋势变化。面对短期的难以预测,最有效的方式就是拉长投资周期,关注中期趋势性机会。

在通胀等宏观数据出现实质性改善或可循信号之前,中信证券预计美股市场波动仍将延续。中期维度,美股科技板块 2C 互联网用户红利仍将延续,企业云化、数字化亦将构成中期成长性核心支撑,同时当前板块估值水平已能对下行提供良好的保护,市场中期上行收益显著大于下行风险,建议关注本次市场大幅回调带来的系统性布局机遇。

未来 12~24 个月维度,中信认为可以重点关注:微软、英伟达、特斯拉、亚马逊、苹果、谷歌、Salesforce、ServiceNow、Snowflake、Datadog、MongoDB、Meta、高通、Wolfspeed 等。

软件 SaaS:本次调整最为充分,短期韧性、中期成长性亦最优

2021 年 11 月之后, 受流动性预期的快速收紧以及前期疫情受益板块业绩增速回落影响,在各科技子板块中, 高成长、高估值的软件 SaaS 板块调整最为明显,当前美股软件 SaaS 板块 EV/S(NTM)为 5.7x,较 2021 年 10 月末 16.9x 的水平下跌超过 65%。

当下虽面临复杂、混乱的宏观经济预期,但中信证券认为市场对美股软件板块的看法已过度悲观,建议关注当下的布局机会:

1)回溯历史,即使在 2008 年金融危机、2020 年疫情等重大经济逆风阶段,软件板块业绩韧性仍显著好于其他子板块,近年来 SaaS 订阅占比的不断提升更是强化了这一趋势,同时目前美股软件 SaaS 估值水平,已显著低于过去 5 年平均水平(9x),市场上行机会显著大于下行风险;

2)中长期维度,根据 IDC,全球 SaaS+PaaS 市场规模在 2020 年约 2450 亿美元,预计将在 2025 年增长至 5780 亿美元,2020-2025 年复合增速约 19%,板块成长性、确定性预计亦将显著好于其他科技板块。

互联网:短期持续受累于宏观逆风,2023 年有望显著改善

1)短期维度,美国互联网企业以在线广告、电商为主的商业模式将持续受累于宏观逆风。对于广告行业,伴随疫情后居民超额储蓄的不断降低,以及居民整体从商品消费向服务消费的迁移,叠加欧洲、 新兴市场等经济的走弱,预计美国互联网企业广告业务的增长将快速减弱。

对于电商行业,进入 2022 年,虽然来自供应链的扰动逐步消除,但居民消费结构的变化(从商品转向服务),以及高通胀对居民消费能力的严重抑制等,亦使得 2022 年的美国电商市场同样面临压力。

2)中长期维度,中信认为,美国互联网用户红利(电商、在线广告渗透率仍存在进一步提升空间)、业务结构多元化(互联网、云计算等)、区域结构多元化(北美之外市场贡献占比接近 50%)等因素,仍将使得美股互联网企业中期的业绩确定性、成长性充满吸引力。

硬件&半导体:大概率进入下行周期

短期维度,中信证券判断全球半导体产业的供需环境难言乐观:

1)需求端,TrendForce 预计,2022 年全球智能手机出货量为 13 亿部(同比-4%),全球笔电面板出货量为 2.4 亿片(同比-15%)。服务器方面,尽管主要科技公司对于 2022 年资本支出指引继续保持乐观,但北美云计算巨头 CAPEX 上行周期从去年 Q2 末至今,已扩张 4 个季度左右,到年底将达到 6 个季度,触顶回落概率不断上升。

2)供给端,缘于过去两年持续偏紧的供需结构,以及市场需求本身的增长,全球范围内,主要的晶圆厂、IDM 企业等进行了大量的资本开支,考虑到资本开支到实际产能释放存在约 12~36 个月左右的周期,预计全球主要半导体企业在 2021/2022 年的巨幅资本开支,有望自 2022 年下半年开始逐步开出,而按照 WSTS 预计的全球半导体市场 2023 年 5.1% 的收入增速,市场供需结构亦有望伴随新增产能的释放快速逆转。

中信证券认为,全球半导体产业正在度过周期的高点,并开始进入周期性下行通道。但与此同时, 数据中心 HPC、AI、自动驾驶、AIOT 等新型终端,应用场景不断崛起,有望成为中期半导体产业的结构性亮点。

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