从 “互联网牛市” 到 “新能源牛市”，有何异同？

2013 年-2015 年互联网牛市和 2019 年-2021 年新能源牛市都是在类似的宏观下行、宽松流动性、政策持续扶持下的赛道型牛市。

2013 年，进入 4G 时代，激增的网络用户给互联网应用爆发提供了许多可能： 互联网金融伴随着牛市在证券、银行、保险、P2P、炒股软件领域大规模扩张，云计算在扩展到智慧城市、智慧安防、智慧医疗、智慧农村等领域，互联网媒体兴盛则带动了在线文学、教育、文旅、影视、媒体应用。

2019 年，我国进入双碳时代的长期国家级战略，给新能源赛道打下来坚实的方法论基础：政策扶持下光伏风电新增装机容量得到大幅扩张占据市场核心，锂矿资源公司实现禀赋变现获得利润暴增，锂电材料和动力电池厂商也享受到了新能源车红利。

从 “互联网牛市” 到 “新能源牛市”，两轮牛市之间有何异同？东方财富证券分析师曲一平、陈然在其 9 月 19 日发布的《从十倍股和渗透率角度，复盘 19-21 新能源牛市和 13-15 互联网牛市异同》报告中表示政策推动和流动性改善是牛市形成的关键。

东方财富证券分析了过去两轮牛市形成的宏观原因，一共有 4 点：

1.政策推动和流动性改善是牛市形成的关键

东方财富证券表示，两轮牛市在资本市场改革中应运而生：

2013 年的资本市场改革主要围绕着鼓励科技创新、健全多层次资本市场体系来展开，出台多项政策加快建设股权市场、债券市场、期货市场等；2019 年则是以设立科创板、试点推行注册制为主要抓手，减少企业融资障碍。

同样，两轮牛市也因政策和海外因素而告终：

2015 年清理场外配资后，两融余额从 2015.6 的 2.26 万亿一路跌至 2015.9 的 9200 亿，杠杆牛从此告一段落，此后 2016-2017 进入美联储加息周期，国内去杠杆政策延续；2022 年则是在俄乌冲突、全球高通胀、海外快速加息和中美利差倒挂的情况下，国内经济有所调整，持续了 3 年的结构性牛市回调。

2.宏观层面：相似的下行压力，迥异的经济结构

东方财富证券表示，两轮牛市期间，国内经济都开始增速换挡，催生改革政策，GDP 增速从 “破 7” 到 “破 6”：

两轮牛市期间，国内经济均处于增速换挡期。2015 年 GDP 实际同比增长 6.9%，增速较 2014 年降低 0.4 个百分点，为 1991 年以来首度 “破 7”；2019 年 GDP 实际同比增长 6.0%，增速较 2018 年降低 0.6 个百分点，其中 2019 年三季度、四季度 GDP 同比增速均处于 6% 以下。

需求不足，通胀水平降至低位。2010 年后国内通胀快速回落，2015 年降至 1.4%，远低于过去十年 3% 左右的水平；2020 年 CPI 亦出现大幅下降，当年 11 月 CPI 同比增速录得-0.5%，为金融危机后首度转负。

此外，面对经济下行压力，从 “软实力” 到 “硬科技”，逆周期政策重心转变：

2013-2015 和 2019-2021 年期间均提出发展培育新动能，前者的主要抓手为以 TMT 为代表的 “软实力” 方面，而后者更注重新能源、半导体等 “硬科技”，其根本原因在于国内经济结构发生了重大变化：

一是对发展实体制造业的需求加大。二是随着我国经济体量不断扩大，以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局逐步形成，对科技自立自强的诉求增强。

3.流动性：降息和流动性投放延续资本市场高景气

2014 年和 2019 年牛市期间，央行均采取大幅降息举措，资金成本显著降低：

利率调整引发大量低成本资金入场。2013 年-2014 年，两融余额快速上升带动市场交投活跃，2015 年受大量场外杠杆资金推动，两融余额一度达到 2.2 万亿元。2019-2020 年期间两融余额再度大幅上行，2021 年 H1 达到峰值 1.9 万亿后回落，市场行情开始大幅结构性分化。两次牛市得到受政策推动和资金大幅流入影响，A 股上市公司募集资金数额大幅提升，例如在 2015 年、2020 年度募集资金分别同比增长 110%、39%。

外资持续净流入，助力 A 股市场高景气。2014 年 11 月沪股通开通后，外资进军 A 股之路正式开启。第一波高峰期在 2014 年末至 2015 年上半年，北向资金规模快速扩张至 1200 亿元。2019 年下半年北向资金扩张再次提速，规模突破 1 万亿元，占 A 股流通市值的 2% 以上，成为影响我国资本市场的重要因素之一。

牛市期间基金发行提速，推动主题、赛道行情。A 股市场高景气影响下，基金发行额大幅增长，2015 年上半年，平均每日新成立基金份额超过 100 亿元， 远高于往年同期；2020 年下半年，平均每日新成立基金份额进一步上升至 180 亿元以上。大量专业基金进入市场，集中配置于热点赛道，加快资本市场向结构性行情演变。

4.海外因素：牛市初期低经济增速和人民币升值特点

东方财富证券认为，牛市初期，全球经济增速放缓，投资收益率下降：

2013 年和 2019 年前后，全球 GDP 增速呈回落趋势。同时，国际贸易和投资大幅萎缩，国际金融市场动荡，海外资金面临 “资产荒”，亟待寻求稳定且高收益的投资资产。

此外，海外利率处于低位，人民币资产对外资吸引力增强：

2013-2015 年，美国联邦基金利率保持在 0.25% 的水平，中美利差在 1 个百分点以上；2019-2020 年后受新冠疫情冲击，美联储迅速将联邦基金利率下调至 0.25%，中美利差扩大到 2 个百分点以上。在这两段时期内，人民币资产拥有较高的比较优势。

本文主要内容来自《从十倍股和渗透率角度，复盘 19-21 新能源牛市和 13-15 互联网牛市异同》，原文作者：东方财富证券曲一平、陈然