Facebook：无惧预期内 “暴雷”，下血本押注 “元宇宙”
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Facebook 今晨发布三季度财报，如市场意料之中，经营端表现大面积 miss。
1、三季度总收入同比增 35% 达 290 亿美元，低于彭博一致预期的 295 亿美元；预期差主要来自于广告收入。亮眼的是支付等其他收入（包含 Oculus），同比暴增 195%，一改二季度的低迷，恢复了新兴业务的高景气度。海豚君猜测，新版 Quest 2 可能贡献较大。
2、实现 GAAP 下经营利润 104 亿美元，低于华尔街预期的 111 亿。利润率环比下滑，除了毛利率略有削弱外，三费支出占总收入比重均出现了不同幅度的抬升。
3、三季度 GAAP 每股收益 3.22 美元，比市场预期的 3.17 美元略高。主要是本季度 144 亿美金的回购、税率预期差（13% VS 17%）带来，四季度税率仍然为 10% 出头。通过海豚君的测算，两种因素对最终的 EPS 合计优化了 0.2 美元。
4、三季度公司共回购 144 亿美金股票，截至本季度末还剩 80 亿的回购额度。同时，公司宣布另加 500 亿美金的回购计划。
三季度的 Facebook 可谓是坏消息不断，反垄断、CTO 离职、智能眼镜涉及隐私担忧、数据泄露上缴罚款 50 亿以及 10 月初两次 “技术宕机”。种种事件，引发了市场对 Facebook 越来越多的质疑，也快速反映到跌跌不休的股价上。Facebook 似乎又要回到备受争议的 2018 年。
图片来源：长桥股票行情
显然，能够左右估值的主要利空还是在于多因素导致的广告收入承压，包括广告主的广告预算削减（供应链受阻、通胀下利润压缩），以及苹果 IDFA 隐私新政升级。
虽然此前市场已有一定预期，管理层也在前两个季度指引中给出一些下半年承压的信号，但从上周 Snap 的财报来看，华尔街似乎还是低估了这些因素的负面影响。
（关于苹果 IDFA 新政的担忧，我们在《苹果拔刀，第一个 “见血” 的巨头是 Facebook？》有过思考和讨论，感兴趣的朋友可以点击链接回溯。）
不可否认，无论是广告主的预算削减，还是苹果隐私新政的升级，对于 Facebook 等互联网平台来说，短期内都会面临或多或少的增长阻力。但大跌眼镜的 Snap 财报和管理层低指引，让持有 FB、Google 等广告股的投资者们在财报披露前夕未冷先寒，不少短线资金先跑为敬，上周五开盘 Facebook 跳空低开，晃晃荡荡跌去 5%。
这样的逆风期还将持续多长时间？
由于 Facebook 很少与市场做业绩沟通，因此除了三季度业绩本身表现，Facebook 高管们对公司未来的指引在这个季度上显得愈加重要：
1）广告收入指引小幅 miss 预期
四季度预计收入在 315-340 亿美元区间，上限低于市场一致预期 348 亿元，指引 “暴雷” 似乎板上钉钉。不过细分来看，公司预计四季度非广告收入同比下降，也就是说广告收入至少有 13%-22% 的增长，小幅低于预期。
2）成本费用未来一年将持续高位
在 Facebook 年初高举 “元宇宙” 大旗开始，公司对于 VR/AR 等相关领域的研发投入就在持续攀升中。上季度交流会上，高管提出元宇宙相关投资预计在 “数十亿美元/年”。由于短期对利润削弱影响比较大，这也逐渐成为市场越来越关心的指标。
这次财报里面，公司明确了今年的投资额度，Facebook Reality Labs 的资金投入将超过 100 亿美元，超出了原先的指引。今年整体成本费用端支出在 700-710 亿美元，指引上限有所下调。
2022 年，预计整体营业开支在 910-970 亿美元，远高于华尔街一致预期 860 亿（+23% yoy）。部分大行已经在近日上调这一指标数字，但公司的指引仍然高出不少。
海豚君结论：
三季度业绩不及预期，在上周 Snap 业绩指引双暴雷后，几乎是华尔街对广告巨头们的一致预判，周五 Facebook 的大跌已然反映市场的短期情绪。
“广告逆风”+“高基数” 致短期业绩承压，当前 Facebook 身处舆论漩涡，利空消息频出也致使股价迎来情绪阶段低点。中长期下，我们仍然看好 Facebook 挟流量以令广告主的龙头优势，以及战略性抢占 VR/AR 入口，长期布局未来的第二增长曲线。
当前股价（324.61 美元）对应 2022 年市场一致预期，PE 估值不足 17 倍，持续下跌的空间有限。
（假设财报后机构下调营利预期，与税率预期差、回购影响相抵消，且广告主预算 2023 年回暖，未来三年 CAGR 约 20%）
本季度财报具体解读
一、广告逆风低迷，指引预期内 “暴雷”
三季度 Facebook 实现广告收入 283 亿美元，同比增长 33%。剔除其他收入后，算下来四季度的广告指引也是不及市场预期。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
具体来看：
（1）高 eCPM 仍然为收入增长的主要驱动因素
我们在此前的《Facebook 深度研究》中，讨论过 Facebook 在经济的不同景气周期，通过对广告的 “量”、“价” 进行相应的调节，来实现广告收入稳步增长的最终表现。
三季度广告单价同比增长 22%，投放总量增长 9%。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
从量价关系上来看，三季度广告增长仍然主要是靠溢价驱动。但广告报价除了受公司本身竞争力水平影响之外，与行业景气度更加息息相关。三季度供应链受阻、高通胀等原因，广告份额占比第一的零售商家主动削减营销预算，都影响了单价增长。除此之外，实体经济活动的恢复也使得部分广告主将部分预算转移到了线下渠道。
（2）流量持续扩张是公司避免变现透支的法宝
三季度单用户广告投放量继续同比下降，广告总量的增速基本是靠流量大盘的增长。也正是由于在全球用户的持续渗透，使得 Facebook 在平衡 “用户体验与商业变现” 上更加游刃有余。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
三季度 Facebook 单一平台用户增长环比略有放缓，贡献最大的仍然是亚太地区，全球净增 1600 万人。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
而全生态平台流量扩张更加明显，月活净增 7000 万，猜测 Reels 发力后的表现还不错。但用户粘性继续微幅下滑，说明 TikTok、YouTube 等其他竞争平台对用户时长的瓜分影响也不容小觑。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
（3）广告变现当下看欧美，未来成长看亚太
三季度欧美用户仍然是平台变现的中干力量，但受地区内大环境影响，短期略有放缓。惊喜的是亚太及其他地区，开始体现出增长潜力，季度 ARPU 环比均增长 3% 以上。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
二、非广告收入超预期，继续下血本布局元宇宙，
在包含支付、VR/AR 硬件、游戏等在内的非广告收入中，三季度实现 7.34 亿的收入，超大行预期 4.5 亿，同比增长近 195%，再次体现了新兴业务的高景气度。
海豚君猜测，三季度的亮眼表现，大概率是由新版 Oculus 2 带来。8 月发布的新版 Oculus 2，容量翻倍价格却保持不变，标配版仍然为 299 美元/台，但存储空间从 64G 升级为 128G。除了新增用户，预计也刺激了一波产品置换热度。
我们从一直跟踪的 Steam VR 头显市占率情况也能窥知一二。截至 9 月底，Quest 2 在 Steam 玩家中渗透率达 33%，相比上季度末的 31% 进一步提升。
展望四季度，在销售旺季以及《生化危机 4》VR 版独占的带动下，预计 Quest 2 销量表现不俗。但公司的指引相对保守，认为在去年高基数（去年四季度刚推出 Quest 2）下，非广告收入在四季度增速将下滑。
不过，对于 VR/AR 以及元宇宙的未来前景，Facebook 则明显更加乐观。不仅在近日爆出要改名元宇宙消息，财报还透露，今年关于 VR/AR 部门的投入资金高达 100 亿美金，而未来这一投资力度短期内还将持续。并且从四季度开始，财报将单独披露 VR/AR 业务经营情况。
三、高额支出逐渐成为市场对利润削弱的主要担忧
自上季度公司高调宣布未来将每年投资数十亿美金用于元宇宙业务发展，市场开始对 Facebook 的支出端情况尤为关注。
三季度主要是费用端的支出略超市场预期，三费的费率均有不同程度的提升。最终实现 GAAP 经营利润 104 亿元，同比增长 30%，经营利润率只有 36%，低于市场预期的 38%。
数据来源：Facebook 财报、海豚君
公司的指引还表示：
1）未来在数据中心、服务器等基础设施的投资力度将加大，预计 2022 年资本开支将在 290-340 亿美元区间，相比今年增长超 50%。因此，未来一年毛利端也会受到一些压力。
2）2022 年营业开支在 910-970 亿区间，同比增长 30%，远超市场一致预期 860 亿。虽然部分投行近期对支出端预期有所上调，但公司的指引仍然高出不少。
总的来说，过惯了舒服日子的 Facebook 开始进入新一轮 “创业艰苦期”。而在短期广告逆风的低迷环境下，FB 的利润端会明显受到增长压力。当赚钱的业务短期承压，不赚钱的新兴业务又需要持续的高投入时，或许市场的分歧也会开始显现。
而持续不散的监管迷雾，也给 Facebook 引来了更多的质疑。但海豚君认为，社交流量霸权的能量是巨大的，在同行均处于逆风周期下，Facebook 反而更加能展现它的增长韧性！而中长期下，我们对 Facebook 抢占新一代硬件入口的战略布局也相对乐观，未来有望成为 Facebook 重要增长曲线。
过往 Facebook 研究回溯：
财报季
2021 年 7 月 29 日电话会《Facebook 日元宇宙将成为公司的下一个篇章【电话会纪要】》
2021 年 7 月 29 日财报点评《Facebook 的能量，可能超出你的想象 | 海豚投研》
2021 年 4 月 29 日电话会《Facebook 一季度业绩电话会纪要》
2021 年 4 月 29 日 财报点评《Facebook 日指引一贯低调，业绩连番炸裂》
2021 年 4 月 28 日财报前瞻《Facebook 业绩前瞻日被市场寄予厚望后，能否还有惊喜？》
深度
2021 年 9 月 24 日《苹果拔刀，第一个 “见血” 的巨头是 Facebook？》
2021 年 8 月 6 日《Facebook：深挖全球头号网民收割机的 “生意含金量”》
