补一下 “还能再差” 的爱奇艺三季报点评（附加电话会重点）
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爱奇艺昨晚（11 月 17 日）美股盘前发了 2021 年三季度财报。
对于三季报，海豚君其实从上季度财报披露后《爱奇艺：业绩平平还有隐忧？唯一胜在性价比》已经有了一些不好的预期。一方面是监管环境的变化，另一方面就是长视频的竞争格局也是变得更差了。
读完财报后，基本上短期内爱奇艺可以不用看了。本来也提不起精神再写点评，但作为一直跟踪的长视频标的和爱奇艺迷雾剧场忠实粉丝，海豚君还是来简单聊一聊三季报。
1、业绩不及预期，四季度还要更惨。
三季度总营收不到 76 亿，同比增长超 5%，显著差于上季度给出的指引范围（76.5-80.5 亿）。不过市场对于爱奇艺三季度面临的增长压力也是很清楚的，一个月前大行们已经纷纷下调了预期。因此从目前的一致预期来看，实际略有逊色。
更难看的是四季度指引，公司指引范围在 70.8-75.3 亿，大幅低于市场预期的 77 亿。公司解释为是内容排期延后波动导致的。但海豚君认为，本质上，还是因为消费低迷 + 竞争加剧导致。
1）消费低迷，广告商投放意愿不强，无论是电视剧还是综艺，广告坑位都填不满，自然不愿意按期上线。没有高热度内容下，用户订阅动力也不足。
2）超前点映在 10 月初被爱优腾平台取消，虽然赢得了用户的口碑，但却是削减了真金白银的收入。这个季度单用户付费 ARPU 还是受益年初的提价有所上升，但超点取消 + 竞争加剧下促销增加，四季度的 ARPU 肯定又会被一棍子打回原形。
3）另外，粉圈经济、开屏广告整顿等监管，不仅影响短期情绪面，对平台长期的变现想象力也有一定削弱。
而短视频带来的影响，海豚君从年初就开始讲了，自不必说。因此外部承压，蛋糕不够分了，平台间的厮杀又会进一步加剧。未来中期下看到的更多是爱奇艺、腾讯视频、芒果、优酷此消彼长的波动表现。如果持续看不到竞争壁垒加厚的趋势，长线资金也会丧失耐心。
来源：爱奇艺财报、海豚君
从具体细分业务来看，主要营收贡献的会员收入增速略有改善。
来源：爱奇艺财报、海豚君
但会员收入增长主要是提价带来的 ARPU 增长来驱动。而对于不少热剧（如《周生如故》、《一生一世》、《爱上特种兵》）上映的暑期旺季下，寄予厚望的会员订阅数竟然还是环比下降的。
来源：爱奇艺财报、海豚君
展望四季度，爱奇艺热剧不多，有看点的主要在综艺上，比如《一年一度喜剧大赛》、《开拍吧！导演》，综艺一般主要的收入来源是广告赞助，对会员订阅的推动作用不明显。因此，四季度我们很可能会看到 ARPU 在超点取消后，也没多少增长动力了。
来源：爱奇艺财报、海豚君
2、回到了老路上：重投入换不来用户买单
对于内容平台来说，当季的收入能够覆盖掉更多的内容制作/采买成本，最好是光订阅收入就能完全覆盖掉内容成本，然后广告收入带来高含金量的盈利增量，才算是一个向好的盈利模式。否则就是一个吃力不讨好的生意。
因此，除了本身的成本费用支出情况，订阅收入覆盖率、单用户均摊成本也是两个值得跟踪的关键指标。
先来看披露的财务指标，三季度营业成本同比增长 10%，增幅超过总收入，使得毛利率环比恶化，从 9.7% 下降至 7.4%。主要的成本投入方向就是内容摊销。
来源：爱奇艺财报、海豚君
重投入却没有获得更多的用户来分摊成本，单用户内容成本又回到了 17 元，如果不是提价效应，显然订阅成本覆盖率实际表现是变差的。
来源：爱奇艺财报、海豚君
在海豚君年初写的一篇爱奇艺深度研究《爱奇艺：奈飞的故事不好讲》里面，有过基于奈飞的情况对爱奇艺的单 ARPPU 空间做过乐观测算，理想状态下，单用户月均付费可以提到 18.4 元，但目前单单内容成本摊到每个用户头上就已经 17 元了，这个投入产出比继续萎靡下去，爱奇艺的盈利模式可能一直都难成功。
3、悲催的是，短期内广告也要扯后腿
不同于奈飞的纯订阅，国内长视频平台还有广告收入可以在内容付费真正崛起之前进行过渡。但下半年监管 + 消费逆风双重压力下，爱奇艺的广告也受到重创，同比负增长（-9%）。
来源：爱奇艺财报、海豚君
而广告除了受大环境影响，也多是和内容一块走的，四季度爱奇艺内容并不算丰富，广告大概率将继续承压。
4、费用端基本还算稳定
最后在费用支出上，目前还算稳定，营销费用由于季节效应，环比略有扩张。还是那句话，利润率的恶化主要来源于毛利率。
来源：爱奇艺财报、海豚君
最后海豚君也听了下电话会，暂时没看到什么积极信息。总结了部分要点给大家看看：
（1）继续执行策略提示运营效率，砍掉低 ROI 的项目。
（2）四季度值得关注的 pipeline：喜剧综艺《一年一度喜剧大赛》(已上线）/自制剧集《风起洛阳》/自制综艺《开拍吧电影》等。
（3）极速版增长比较快，DAU 峰值环比增长近 2 倍，主要面向下沉市场。公司当前战略也是以三四线城市渗透为主，而非高线城市会员的二次激活。
（4）韩国式唱跳 idol 类选秀节目暂停。
（5）公司认为目前长视频行业最大的问题在于优质内容短缺。比如今年电影上线量不到 2019 年同期 50%，电视剧数量为往年的 1/3，网剧也因为疫情和审核的原因，出现延迟上线和质量受损。除此之外，在外部环境上，另外，短视频也在争夺用户时长。
（6）坚持走 IP 开发的 “一鱼多吃” 盈利模式，不单靠订阅和广告。
（7）出海主要是为了给公司自制剧增加发行和变现渠道，首选日韩、北美澳洲的华人市场。
