导读

$Unity Software.US  是用于创建和操作交互式实时 3D (RT3D) 内容的世界领先平台。创作人群覆盖面广，从游戏开发者和建筑师到汽车设计师、电影制作人等等，通过 Unity 使他们的作品栩栩如生。Unity 平台提供了一整套软件解决方案，用于为手机、平板电脑、PC、游戏机以及增强现实和虚拟现实设备创建、运行交互式实时 2D 和 3D 内容并从中获利。

每月有 150 万活跃用户使用 Unity 实时开发平台，创建沉浸互动式体验，运营并获利，世界各地的美术师、设计师和编剧都在使用 Unity 实现他们屡获殊荣的游戏、电影和 VR/AR 体验，如今 unity 引擎在游戏、工业场景都得到了广泛的应用。

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Unity 的部分关键数据如下：

• 45%: Unity 引擎占据全功能游戏引擎市场 45% 的份额。
• 71%: 全球前 1000 最受欢迎的手游中有 71% 都是用 Unity 创作的；
• 60%：经过在游戏行业中锤炼，并用于创建市面上超过 60% 的 AR/VR 内容，Unity 灵活的实时平台提供了无限的可能性，可帮助任何有想法的人释放创造潜力。
• 50 亿：Made with Unity 游戏和应用平均每月的下载量；
• 28 亿：Unity 引擎及运营业务所触达的全球平均月活玩家数量；
• 94/100：全球排名前 100 的游戏工作室中 94 个都在使用 Unity；
• 230 亿：Unity 广告服务在全球平均每月的曝光量；
• 100%：中国营收前 20 家头部游戏研发厂商中，100% 都使用 Unity 技术，超过一半都使用 Unity 企业技术支持服务。

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我们在 11 月 5 日发布的文章《元宇宙的星辰大海，将由哪些公司开启并领航？》对 产业链进行了分析，其中对于 3D 引擎这一块只是重点推荐了 Unity 这个 3D 引擎公司。

图 Unity 周线走势

从上市以来，凭借自己卖水者的行业地位，公司一直就是资本市场的关注焦点，近期在元宇宙关注度急剧提升的大背景下，Unity 股价不断攀升，从 11 月 5 日我们文章发布以来，十几个交易日，公司涨幅已经超过 35%。

如何理解 3D 引擎在元宇宙扮演的角色？元宇宙是现实世界的虚拟化延伸，因此对于 3D 引擎的需求会爆发式增长， unity 引擎角色可以理解为通向元宇宙的飞船，我们只有将想法与内容经过 Unity 或者虚幻引擎（unreal）这样的 3D 引擎工厂进行深度加工，我们才能进入真正与现实无巨大差异的元宇宙世界，因此 3D 引擎成为构建元宇宙不可或缺的环节。

我们试图通过分析，回答投资者关心的两个问题来理解 Unity 的长期价值：

1. Unity 新季度业绩成色如何？
2. 未来，尤其是在元宇宙时代，Unity 的看点主要有哪些？

新季度公司业绩与经营情况

图 Unity 近八个季度收入及增速

2021 年第三季度收入为 2.863 亿美元，其中比 2020 年同期增长 43%，并超出预期，同时公司也提升了全年的收入预期。

2021 年第三季度财务摘要

• 收入为 2.863 亿美元，比 2020 年第三季度增长 43%。
• Create Solutions 和 Operate Solutions 收入分别为 8370 万美元和 1.850 亿美元，比 2020 年第三季度分别增长了 34% 和 54%。战略合作伙伴和其他收入为 1760 万美元，比第三季度下降了 3% 2020 年第一季度。
• 运营亏损为 1.268 亿美元，占收入的 44%，而 2020 年第三季度的运营亏损为 1.417 亿美元，占收入的 71%。
• 2020 年第三季度，非 GAAP 运营亏损为 1210 万美元，占收入的 4%，而非 GAAP 运营亏损为 840 万美元，占收入的 4%。
• 截至 2021 年 9 月 30 日的过去 12 个月，有 973 名客户的收入均超过 100,000 美元，而截至 2020 年 9 月 30 日为 739 名，同比增加234 名，增长31.66%。
• 截至 2021 年 9 月 30 日，以美元为基础的净扩张率（NDR）为 142%，而截至 2020 年 9 月 30 日为 144%。
• 2021 年第三季度经营活动提供的现金净额为 4360 万美元，而去年同期经营活动提供的现金净额为 2060 万美元。2021 年第三季度的自由现金流为 3420 万美元，而去年同期为 1090 万美元。截至 2021 年 9 月 30 日，现金、现金等价物和受限现金为 7.663 亿美元，而截至 2020 年 9 月 30 日为 18 亿美元。

公司收入分类

Unity 平台解决方案由创建解决方案（Create Solutions）和运营解决方案（Operate Solutions）组成，彼此之间完全不同却相互关联且具有协同作用。内容创建者（开发人员、艺术家、设计师、工程师和建筑师）使用我们的创建解决方案来创建交互式、实时 2D 和 3D 内容。内容可以一次创建并部署到 20 多个平台，包括 Windows、Mac、iOS、Android、PlayStation、Xbox、Nintendo Switch 以及领先的增强和虚拟现实平台等。我们的运营解决方案使客户能够扩大和吸引最终用户群，以及运营和货币化他们的内容，以优化最终用户获取和运营成本，同时提高最终用户的生命周期价值。

实际上，Unity 是背靠着游戏这座金山来实现了自己的崛起，根据 Neewzoo 公布的数据显示，全球超过一半的游戏是在 Unity 引擎的基础上开发的，在手游领域，这个比例超过 70%，而这一市场的总收入将达到 1750 亿美元。

把游戏开发工具这把 “铲子” 卖给开发者，Unity 提供了两种方式，一是创作解决方案，二是运营解决方案。它们的形式分别是提供创作和开发平台给开发者，盈利模式为付费订阅；帮助开发者给游戏内容变现（比如提供广告和服务器），盈利模式为利润抽成和基于使用的服务费。

收入分类

公司从创建解决方案、运营解决方案和战略合作伙伴关系和其他方面获得收入。

1.创建解决方案（Create Solutions）

主要通过销售使用我们的产品和相关支持服务的订阅费安排来产生 Create Solutions 收入。公司提供各种价位的订阅计划，并在通常为一到三年的服务期内确认收入。公司通常每月、每季度或每年向客户收费，具体取决于合同的大小。

此外，公司通过向订阅客户销售专业服务产生额外的 Create Solutions 收入。这些服务主要包括咨询、集成、培训和定制应用程序和工作流开发，并且可以提前或按时间和材料收费。

2.运营解决方案（Operate Solutions）

公司通过收入分成和基于使用情况的业务模式的组合产生运营解决方案收入，公司将这些业务模式作为产品和服务的组合进行管理。

公司的货币化产品主要基于收入分成模式。这些产品于 2014 年作为公司的第一套 Operate Solutions 产品推出，目前占我们 Operate Solutions 收入的绝大部分。当最终用户在看到广告后安装应用程序（按每次安装费用签订合同）和广告开始时（按每次展示费用签订合同），公司就确认货币化收入，通常来说，公司的收入代表公司促成的交易中所抽取的金额。

公司还提供基于云的服务，以支持游戏和应用程序的持续运营。其中包括应用程序托管服务，以及最终用户参与工具和语音聊天服务。这些服务通常根据使用情况出售，并按月计费。公司的一些基于使用量的合同包括最低固定费用使用量。公司期望运营解决方案中的其他方面，包括云运营和托管服务，例如公司在 2018 年推出的 Multiplay，随着公司进一步扩展更新的产品和服务以及推出为游戏客户以及其他行业的客户提供额外的解决方案会超过抽佣成为公司运营方案的主要收入来源。

3.战略伙伴关系收入及其他收入

公司的战略合作收入，主要来自于硬件、操作系统、设备、游戏机和其他技术提供商的合作合同。通常，公司在执行服务时确认来自这些合同的收入。这些合作伙伴关系通常是多年软件开发安排，每季度或基于里程碑提前支付。此外，某些合作伙伴根据在其平台上销售的包含或使用我们定制软件的应用程序的销售额向我们支付版税。

其他收入，主要来自公司的资产商店（一个用于创建实时互动游戏和应用程序的软件、内容和工具的市场）以及公司从合作方案伙伴处获得的销售软件及工具的提成。

公司的总收入总结如下（以千计，百分比除外）：

与截至 2020 年 9 月 30 日止三个月和九个月相比，截至 2021 年 9 月 30 日止三个月和九个月的收入增加主要是由于现有客户的收入增长。Create Solutions 收入增长主要归因于新客户的增加以及现有客户的扩展。在 Operate Solutions 中，公司的大部分收入增长是由每位客户的收入增加推动的，因为客户增加了对公司 Operate 产品和服务组合的使用，部分原因是由于以下原因导致最终用户参与度更高强大的产品和销售执行力，同时 Operate Solutions 中的新客户有所增加。

在截至 2021 年 9 月 30 日的三个月中，公司在创新历史的基础上实现了多项里程碑，这些里程碑巩固了 unity 作为创建和运营交互式实时 3D 内容（包括以下内容）的领先平台的地位。

• Unity 宣布全面推出 Tech Stream 2021.2。最新版本包括专注于质量、生产力和性能的关键功能更新，包括对通用渲染管线 (“URP”) 的大量工作、功能集介绍、一键式软件包安装和配置工具以及改进的延迟渲染 URP 支持对于某些移动平台。

• Unity 的 Operate Solutions 推出了新产品。Unity 推出了 Unity 游戏服务（“UGS”），这是一种新的平台体验，统一了 Unity 现有的游戏运营解决方案，并引入了旨在简化任何开发人员启动跨平台、多人游戏的能力的新工具和服务。此外，Unity 推出了 Unity Mediation，其中包括 Unity Ads 中的瀑布和竞价。这些中介产品旨在帮助开发人员通过在他们构建和管理游戏体验的同一编辑器和界面中轻松优化来自表现最佳的广告格式和网络合作伙伴的需求，从而建立强大的收入流。

• Unity Sports & Live Entertainment 与 Metacast 一起上线。Metacast 是 Unity 的第一个 RT3D 体育平台，用于直接为消费者创建和交付交互式内容，与领先的综合格斗组织 UFC 合作推出。Unity 和 UFC 将共同合作研究和开发 UFC 内容中 Unity Metacast 的潜在应用程序。

Unity 继续投资于研发并寻求有选择的收购和合作伙伴关系，以增强和扩展公司现有的平台。

公司在游戏和其他行业大约拥有 350 亿美元的总市场机会（TAM）。此外，于 2021 年 11 月 9 日，公司与 Weta Digital 签订了资产购买协议（“购买协议”），根据内部模型估计，收购 Weta Digital 的这些资产将使 Unity 的总市场机会（TAM）增加约 100 亿美元以上，使公司面临的总市场机会（TAM）达到约 450 亿美元。

客户群体与 NDR

• 收入超过 10 万美元的客户数量提升至 973 名

公司的客户群有着强劲增长的历史，我们重点关注在过去 12 个月中产生超过 100,000 美元收入的客户数量，因这些客户群中的这一部分代表了 unity 的大部分收入和收入增长。我们预计这种趋势将继续下去。

Unity 将客户定义为在计量期间产生收入的个人或实体。截至 2021 年 9 月 30 日和 2020 年的过去 12 个月，公司分别拥有 973 和 739 名收入超过 10 万美元的客户，这表明公司有能力通过现有客户增加收入，以及对大型企业的强大且不断增长的渗透，包括 3A 游戏工作室和游戏以外行业的大型组织。虽然这些客户分别占截至 2021 年 9 月 30 日和 2020 年 9 个月的大部分收入，但在任何一个时期，没有一个客户占公司的收入在 10% 以上。

• 新季度基于美元的 NDR 为 142%，继续保持在优秀水平

我们通过衡量以美元为基础的净扩张率来跟踪 Unity 的业绩，该净扩张率比较了在可比期间来自同一组客户的创建和运营解决方案收入，在过去 12 个月的基础上计算。

截至期末，公司以美元为基础的净扩张率计算为当期收入除以前期收入。前期收入是截至该前期结束时计量的过去 12 个月收入，包括在该过去 12 个月期间贡献收入的所有客户的收入。本期收入是截至本期结束时来自这些相同客户的过去 12 个月的收入。我们以美元为基础的净扩张率包括任何客户续约、扩张、收缩和流失的影响，但不包括当期新客户的收入。

从 NDR 数据来看，公司的 NDR 维持在非常好的状态中。

• 公司的收入区域来源

下表显示了公司根据客户的发票地址（以千计）按地域分列的收入：

(1)   除上述披露的国家外，在任何呈报期间，没有个别国家超过我们总收入的 10%。

(2)    大中华区包括中国大陆、香港和台湾。

(3)    欧洲、中东和非洲（“EMEA”）

(4)    亚太地区，不包括大中华地区（“APAC”）

(5)    加拿大和拉丁美洲（“其他美洲”）

四季度与全年业绩展望

从四季度及全年展望来看，公司的收入有所放缓，四季度预计实现收入 2.85-2.9 亿美元，增速的中位数为 30.5%，相较于三季度的 43% 已经有了明显地放缓，展望明年，unity 虽然元宇宙提高了远景预期，但公司的主业实际上在 2021 年的高基数之下，面临放缓的压力。

从三季度总体的业绩来看，Unity 还是交出了略超市场的业绩，尤其是在苹果的隐私新规之下，市场本来对 unity 新季度的业绩，尤其是 Operate Solutions 存在较大的担忧，因为操作系统平台提供商或应用程序商店（例如 Apple 或 Google）可能会更改其技术要求或政策，从而会对 unity 或者其客户提供解决方案或从最终用户设备收集、使用和共享数据的方式产生不利影响. 限制 Unity 根据需要收集和使用数据的能力可能会对公司的 Operate Solutions 以及软件资源规划和功能开发规划产生负面影响。

目前来看，短期对 unity 的 Operate Solutions 产生的影响不大，但是长期影响仍需要跟踪，未来 Operate Solutions 放缓的可能性较大。

估值情况

当前 Unity 的 PS（TTM）已经高达 50 倍，公司的增速已经降低至 30% 档位，公司短期的估值存在一定的高估，主要是元宇宙提高了公司未来的预期，考虑到公司的卡位与核心能力，公司的稀缺性明显，未来估值相较于同行仍可能有明显的溢价。

元宇宙时代，Unity 的增长机会

（一）拥抱多元化，从游戏引擎到更多元的行业渗透，英伟达 Omniverse 意在打造元宇宙的数字基础，Unity 则意在引擎软件端打造 3D 工业元宇宙的基础

虽然游戏行业还是 Unity 最大的收入来源，但是公司近些年已经在积极地将这一基础引擎技术应用于更多的行业之中，例如汽车、运输与制造行业，工程建设与数字城市行业等。

从战略的角度出发，公司的增长战略部分主要建立在游戏以外的新行业，包括建筑、工程、建筑、汽车、运输、制造、电影、电视、专业艺术和零售，以及跨用例，包括汽车和建筑设计、在线和增强现实产品配置器、自动驾驶模拟和增强现实工作场所安全培训等。

游戏以外行业的交互式实时 3D 和 2D 内容市场处于发展的早期阶段，这个市场是否会像我们预期的那样发展，发展速度有多快，增长多少还不确定，但是公司已经进行了非常深度的布局。

Unity 提供了一系列的工具，使得 3D 引擎在工业领域得到了很好的运用。使用公司的实时 3D 开发平台，在产品生命周期的每个阶段带来沉浸式交互体验。什么是实时 3D？

借助实时 3D 软件，可瞬间完成全交互式 3D 模型、环境和整个虚拟世界的数字渲染，与传统内容创作工具相比，这是一个显著的优势。制作好实时 3D 内容后，就可以将其部署到移动设备、计算机、增强现实 (AR) 和虚拟现实 (VR) 设备以及其他平台。与非交互式静态内容相比，实时 3D 从根本上为终端用户提供了更具吸引力和沉浸感的体验。

从根本上说，实时 3D 体验包含以下两个方面：

• 沉浸式 - 因为现实的数字表示栩栩如生，接近于我们对现实的模拟体验的真实性，以及
• 交互式 - 因为用户可以精确控制自己的体验，就像玩视频游戏一样。

虽然有无数种利用实时 3D 的方法，但对于工业领域的公司来说，最基本的用途是将数据可视化和使用 3D 模型（如计算机辅助设计 (CAD) 装配）构建动态、真实的体验。这些可进行交互的实体产品的数字双胞胎为增强从研发到运营的整个业务流程和工作流程提供了机会，在产品生命周期中应用该技术的一些示例包括：

设计与工程，常见用例：虚拟原型设计和调试、沉浸式设计评审、计算流体力学 (CFD) 可视化、自主系统模拟、人机界面 (HMI) 开发等。

制造业，常见用例：技术人员培训、生产过程中的 AR 指导协助、数字化工厂模拟、虚拟装配过程验证等。

销售和市场营销，常见用例：虚拟活动、交互式产品配置器、逼真的渲染效果、宣传短片、混合现实购物体验等。

服务与运营，常见用例：远程维护、基于 AR 的指导、安全培训、用于传感器/数据模拟和可视化的实时数字双胞胎等。

在建筑行业中，公司新的实时 BIM 产品 Unity Reflect 现已发布。只需一键，即可从多个 Autodesk Revit 模型创建针对 VR、AR 等技术的沉浸式交互体验。在 VR 中对建筑进行设计、工程或施工模拟，让客户无需接触实物便能体验真实的环境，不受物理边界限制进行训练，在一切成型之前通过团队迭代。曾经这只是未来的一个梦想，而现在凭借全球领先的实时开发平台 Unity，它已经成为现实。

在过去的几年里，Unity（事实上，Epic Games，虚幻引擎的开发者）已经真正意识到了 3D 游戏引擎在制造领域的巨大潜力。虽然汽车和航空航天公司几年前就采取了主动，但 Unity 现在正通过其新的工程业务部门积极瞄准更广泛的制造业。

该公司面临的挑战将是使其引擎更容易获得，尤其是对内部没有编码专业知识的制造公司而言。当然，公司可以从游戏行业招聘编程人才，Unity 也通过开发工具包来构建工作流程驱动的应用程序，从而完成许多繁重的工作。然而，要使发动机真正吸引更广泛的制造界，特别是当涉及到较小的公司，将需要下架应用。

引擎还处于初期阶段，但潜力巨大。在设计、制造、仿真、培训、销售和营销方面有着广泛的应用，对于未来，我们会持续跟踪。

（二）收购 Weta，强化元宇宙时代的基础软件及工具化能力，意在提供一系列元宇宙解决方案

本身 unity 在 3D 方面的能力就已经位居全球前列，Unity 开发了目前绝大多数的 VR、AR 内容，公司储备了数量丰富的工具与套件来为元宇宙时代的到来做足准备。

• AR 基础套件（AR Foundation）

通过专为 AR 开发构建的框架，您只需构建丰富的体验一次，即可将其部署到多个移动和可穿戴 AR 设备上。该统一的工作流程包括 ARKit、ARCore、Magic Leap 和 HoloLens 的核心功能以及 Unity 独有的功能，让您能够构建可随时交付给内部利益相关方或任何应用商店的强大应用。

• 混合和增强现实工作室 (MARS)

MARS 对于 Unity 来说是一个扩展，通过赋予创作者构建与任何真实环境智能交互的应用程序的能力，实现 AR 的承诺，几乎没有自定义编码。

近期，Unity 宣布已达成收购 Weta Digital 的最终协议，特别是其美术工具、核心管道、知识产权和屡获殊荣的工程人才。WetaDigital 将成为 Marc Whitten 领导的 Unity Create Solutions 的⼀部分，并将专注于将 Weta 内部的数⼗个美术⼯具引⼊ VFX 美术世界。WetaDigital 的 VFX 团队将继续作为名为 WedgeWetaFX 的独⽴实体，并有望成为 Unity 在媒体和娱乐领域的最⼤客户。

在收购 Weta 以后，公司的在元宇宙世界的构建能力上更进一步，16.25 亿美元的收购价格，对应百亿美金的新增市场还是相对划算的一次收购，这笔交易将使 unity 的潜在市场扩⼤超过 100 亿美元，同时显着提⾼潜在市场的⽐例，期待 Unity 与 Weta 建立强⼤的合作伙伴关系。

通过将行业领先的 VFX 工具和来自 Weta 令人难以置信的团队的技术人才，加上 Unity 中的深入开发和实时知识相结合，公司的目标是提供工具来释放 Metaverse 的全部潜力。

就这次重大收购而言——对 unity 的现在和未来的创作者而言，公司相信，当下才刚刚开始对丰富的、互动的、引人入胜的 3D 内容的产生了巨大需求——在游戏、电影等领域。WetaDigital 将这项使命加速了数年，它们代表了有史以来创建的最完整的 3D 可视化⼯具链。Manuka 是⼀款⾰命性的基于物理的渲染，提供了⽆与伦⽐的视觉保真度。

公司相信需要做更多的工作，让任何人都能轻松创造，而这次收购是公司将用来实现这一愿景的基本要素之一。公司想让内容创建者已经在的这些工具变得容易，在 Unity 等工具中，在 Maya 和 Houdini 等工具中，以及许多其他工具中。其希望通过使这些深度工具可用、可访问等，使用云为内容创建者提供超能力。实现这个完整的愿景需要一些时间，但请将此视为我们的第一步。

现在，WetaVFX 都在使⽤ Weta 的⼯具，公司计划将这些⼯具带给电影⾏业，游戏⾏业的艺术家和创作者，从最终⽤途到 AAA 游戏，再到汽⻋，建筑和电⼦商务等其他⾏业。

公司计划为数以百万计的消费者提供基于云的 Weta，这些消费者每天都在社交和游戏平台和⽹络上⽣成内容。此外，Weta 已经完成了数以千计的数字资产，例如⾓⾊，⽪肤，树⽊，房屋，汽⻋，消防⻋等等。公司计划将这些对象作为⼀个内容库提供，创建者可以在其中将这些数字资产导⼊到公司的编辑器中，并对其应⽤物理、体积、声⾳，创建和开发惊⼈的技术和⼯具，这些⼯具和⼯具可以轻松使⽤，并可供从技术专家到爱好者等各种⽤户使⽤。

如果没有⼯具和幕后的伟⼤艺术家，《阿凡达》，《指环王》或《神⼒⼥超⼈》是不可能实现的。数字特效为我们提供了创造我们想象中的世界和⽣物的巨⼤可能性，Unity 和 WetaDigital 可以为任何其他⾏业的⼈创造⼀条路径。对⼤内容的渴望永⽆⽌境。在游戏中，3D 已经成为多年来的标准。每个⾏业都需要 3D 内容：AR 和 VR，虚拟世界等等。