从商业模式出发，安防龙头高胜率买点更新！

接上一篇文章内容：

上一篇我们聊到海康$海康威视.SZ 的业绩有所恢复，但跟去年同期的较低基数相比，程度上还没来到真正的右侧

结合目前的业绩和估值来看，估值较为合理，持有的可以继续持有

但对于想入场的，咱主打一个性价比
 

原则上，从海康的 ROE 来看，海康无疑是家优秀的公司，即使是在 2022-2023 这两年，疫情 + 经济恢复不理想的情况下，海康依然取得了 19.5% 左右的 ROE

优秀的公司，合理估值可以介入，但海康的商业模式，其实要对目前的估值打个折扣

本篇就从海康的商业模式出发，来深究下海康真正的合理估值是多少
 

......

从盈利能力出发，无论是 ROE 角度还是 PE 角度来看，都涉及到英文字母 E，这个 E 指的是净利润
 

而由于国内权责制的会计编制方式，净利润并不完全等于你赚到的钱

因此，我们要验证下利润的含金量如何，公式是用经营现金流金额/净利润

如图，最近 11 年，海康经营现金流净额与净利润的比值，平均值为 78.4%，净利润的含金量稍有不足。

只有 2020 年和 2023 年，海康加强了现金流回收，现金流较好，但是中间的其他年份就不行了。

造成这样现象的情况，主要跟海康的商业模式有关，一个是存货、一个是应收账款，这两个指标都削弱了海康的利润含金量
 

先看存货

海康存货的绝对值从 2018 年的 57 亿增加到 2023 年底的 192 亿，占资产的比例从 9% 增加到 13.8%。

备货天数从 2018 年 76 天上升到 2023 年的 141 天，增加了接近一倍。

以上数据，充分显示了经营效率的下降，导致两个问题：

其一，巨大的存货容易造成高额的跌价损失，里面可能存在一些漏洞；

其二，占用大量可贵的现金，2023 年，海康有息负债大概 170 亿，如果存货下降到 18 年的水平，可以剩下大概 80 亿现金，有息负债有机会下降一半；

存货的增加，肇事因素为美国的制裁，但是现在已经好几年了，芯片问题也基本上解决了，为什么还要维持这么高的库存？

2023 年末，海康库存中原材料为 79 亿，产成品 116.5 亿，本年计提存货跌价约 4.9 亿。

原材料先不说，就是产成品 116.5 亿，对应全年约 496 亿的销售成本，大概可以卖 2.8 个月，而 2018 年，产成品库存只可以卖 1.7 个月。

2.8 个月是否过于保守？还是说，这些库存可能反映了销售不力的问题，需要通过大量生产而维持毛利率，等等？

海康要扩大海外销售，提高响应速度，提升服务水平，海外备件可能比较多，或许这是库存高的一个因素。

简单看了下大华$大华股份.SZ 的数据，其库存状况要优于海康。

存货简直让人伤透了脑筋！

接着看应收，应收账款过多，而且越来越多，现金流堪忧，看数据：

2023 年底，海康有 384 亿的应收账款和票据，其中应收账款高达 358 亿，应收占资产比例为 27.67%，这相较应付票据及应付账款占比 14.63% 高出了 13%，相当于多占用了海康现金 180 亿。

应收的周转天数，在 2023 年高达 157 天，相较 2018 年高出了 13 天。

这个问题大分部由海康的生意模式决定，其大客户为政府和大型企业，比较强势，账期较长。

从历史数据来看，海康应收账款坏账并不多，损失在可接受范围，但是，随着营业收入增长，应收的增长还会膨胀，那么，长此以往，股东最后得到的就会只是分布在大量客户的债权？

因此，如果结合海康的商业模式来看，由于海康的商业模式较为苦逼，应收和存货导致利润含金量不高，那么 21PE、接近 4PB 的海康，其性价比是不如一些商业模式更好的消费股的（如白酒）
 

一个高胜率的方式是，对目前看似合理的估值做个调整
 

上面内容中，由于海康长期的利润含金量差不多 80%，因此，我们就要在目前合理估值上打个八折 - 九折

最终，差不多是每股股价在 26-29 元之间

这个区间介入，基本是属于很高胜率的价位！
 

今天的解读就到这啦，不知今天文章对你有没帮助？我是读财报说新股，一个爱好读财报、专职港股打新和港美 A 三地投资，投资风格长线为主 + 短线为辅的普通投资者，我们下期见！